信报龙虎山下专栏

在2020/21财政年度，香港特区政府录得2500多亿元财政赤字，预计本财政年度仍会录得显着的赤字。香港向来奉行量入为出的理财原则，《基本法》也有此规定，难免有人会忧虑财政的可持续性问题。笔者希望透过本文勾划公共财政情况之余，并就相关范畴提出管见。

虽然自2019年开始的两个财政年度连续出现财政赤字，但应该只是短期现象，不是常态。香港在2003年沙士期间经历了几年的财政赤字，之后连续十多年却录得财政盈余【图1】；这些累积的盈余减去亏损，成为政府的财政储备，至2018年更达到历史高位。虽然新冠肺炎疫情依然在各地肆虐，但相信最终将会受控，在公共卫生危机缓和之后，本港的财政状况理应停止恶化，当然过往的财政收支能否回复旧观，则是需要思考的问题。

资料来源：Trading Economics

过去5个财政年度【表】，每年度政府总收入中，利得税占22.44%至31.16%、薪俸税占8.42%至12.86%、地价收入占13.53%至26.59%。整体收入中，另一重要单项元素是印花税，占政府收入10.8%至15.35%；其余则为投资收入及其他收入。从数据可见，利得税和薪俸税占整体收入的比重较稳定，每年变化不大；土地收入占比则变化很大。整体财政收入有其固有的多变性，对于如何增加财政收入、怎样调整各部分来源的比重、增加财政收入的稳定性等等问题，近年坊间都有不少讨论，例如开征销售税、扩阔税基、增加差饷收入等。以下集中探讨一个较少论及的议题，就是如何提高财政储备的投资收入。

资料来源：香港特区政府统计处及笔者计算所得

特区政府的财政储备，交由香港金融管理局作为外汇基金的一部分加以管理，其预期收益率取决于外汇基金投资收益。

从【图2】中可粗略看到，以2008年为分界线，之前各年的收益率较高，往后10年的收益率则较低。这应该与金融海啸后全球推出量化宽松政策有关，因为政府债券收益率下降，而外汇基金相当部分的资金投放在债券，因此2008年后平均收益率亦随之下降。

资料来源：香港金融管理局

若能把每年的平均名义收益率从4.8%提升到5.8%，虽然增幅不大，长远而言却有深远的影响。举个例子，以资金一元计算，10年后就会从1.5981元升至1.7573元，即名义收益增加（0.7573-0.5981）∕0.5981×100%=26.62%，实质收益更增加了42.14%。【注1】

稍稍提高这个年平均收益率并非奢望。即使非常不幸地在2007年10月11日牛市的顶峰（1565.15点）买了美国标准普尔指数，而持有直到今年9月17日（收市报4432.99点），即14年间升了183.23%，平均每年升幅为7.7%。

金融管理局的核心任务是要维持联系汇率和银行体系的稳定性。为特区政府的外汇储备作投资，并非其核心任务，亦不应如此。把外汇储备放在外汇基金中投资，无疑把目标不同的资金混淆，反而另觅基金经理加以管理，则足以提高透明度和促进竞争。

2016年，政府宣布从财政储备中拨出200亿元成立「未来基金」，以供为期10年的长远投资之用，仍交由金管局管理。现在5年过去了，期间的利息收入会在今个财政年度确认。成立未来基金是重要的一步，现在应检讨和考虑加码。

若要增加特区公共财政收入，笔者认为不能单靠在某一范畴作出改变，而应从各方面入手，循序渐进，方能收到比较显着的功效，如何提高外汇储备的投资收入，正是其中一个值得考虑的方向。

即使在个人层面，理财自由度较大，须审慎理财，还须懂得投资，或买楼、投资股票、做生意等等。要长远提高财政收入，特区政府也应该掌握投资之道，在目前利息长期近零的环境下，发行债券，拨出资金购买优质股票都是不错的选择。当然，更正确的是把这些资金用在社会的建设上，包括收回荒废的土地、兴建大型公共设施以及增加科学研究经费。

环顾2020年，全球政府债务占本地生产总值的平均比率，107个国家及地区的平均占比为73.4%，其中委内瑞拉最高，达304.13%，香港特区则最低，仅为0.28% 【注2】 。有鉴于此，特区政府若能适量提高这个比例，只要资金用得其所，不但有利于整体经济和财政健全，也不必顾虑会违反量入为出的理财原则。因为在借贷增加的同时，资产也相应增值，按理对整体财政稳健性其实丝毫无损。新加坡的政府债务很高但财政稳健，其政府部门这样辩解：「我们没有花掉借贷，我们用借来的钱去投资，更重要的是，我们的投资回报，高于借贷的成本。」【注3】

【注1】： 以固定价格计算，10年后总值分别为1.2190元和1.3439元，即实质收益率增幅为：（1.03810-1.02810)/(1.02810-1）x 100% = (0.4520 – 0.3180)/0.3180 X 100% = 42.14%

【注2】：https://www.theglobaleconomy.com/rankings/Government_debt/

【注3】：https://www.mof.gov.sg/docs/default-source/resource/gst/pdf/10-is-the-singapore-government-heavily-in-debt.pdf

赵耀华港大经管学院副教授

（本文同时于二载一年九月二十二于《信报》「龙虎山下」专栏）